インフラへの長期資本フローの解放

VIS Ratingが最近発表したベトナム債券市場に関する詳細なレポートは、投資家基盤の限界から質の高い債券供給の不足に至るまで、現在の市場における最大のボトルネックを指摘しています。こうした状況において、法改正、信用保証、そして信用格付けの強化は、長期的な資本フローの拡大、インフラプロジェクトや持続可能な経済発展の支援につながることが期待されます。

市場のパラドックスと改革の必要性

社債市場は重要な変革期を迎えているが、同時に多くの矛盾も浮き彫りにしている。VIS Ratingが最近発表したベトナム債券市場に関する詳細なレポートによると、現在の最大の障壁の一つは投資家基盤の狭さである。

現行の規制では、銀行や保険会社は借り換え目的で発行される債券への投資が認められていません。これにより、潜在的な投資家層が狭まり、資本コストが上昇し、2024～2025年の借り換え債券の金利は11～13%と、銀行の平均貸出金利を大幅に上回る水準にまで上昇することになります。償還債券の発行量がピークに達すると、借り換え圧力はさらに高まり、多くの企業が苦境に立たされます。こうした状況を受け、 財政省は2025年9月、この制限を撤廃する提案を含む、2026～2030年までの投資ファンド育成ロードマップを発表しました。これが承認されれば、商業銀行や保険会社は借り換え市場に積極的に参加できるようになり、投資家基盤が拡大し、企業の資金調達コストが削減されるでしょう。

しかし、債券の問題は借り換え段階に限ったものではありません。銀行融資と比較すると、債券による資金調達は長期プロジェクトにおいて依然として競争力が低いと言えます。その理由は、発行メカニズムの複雑さにあります。資金調達の各段階で個別の書類と承認が必要であり、単一の債券コードを発行するという解決策は、最初のラウンドから6ヶ月以内にしか募集できないという規制によって制限されています。そのため、債券は長期にわたるプロジェクトにおいて優先的な選択肢となりにくいのです。

2024年7月以降、信用機関による債券担保管理が制限されることで、新たな困難が生じます。これは投資家の信頼感を高めるために不可欠なサービスですが、引き締めによって、発行需要の増加を背景に市場のキャパシティが低下しています。さらに、市場は現在、需給の不均衡を抱えています。債券への投資需要は急増し、ファンドの運用資産（AUM）は2023年以降4倍に増加しました。しかし、高品質な債券の供給は不足しています。特に、機関投資家層はインフラや公益事業など、キャッシュフローが安定している産業に強い関心を示していますが、これらの産業の発行実績は限られています。一方、潜在的なリスクを多く抱える不動産は依然として大きな割合を占めており、ポートフォリオの分散化の必要性に大きなギャップが生じています。

インフラと持続可能な開発のための新たな資本ソリューションの解放

インフラ開発は経済成長の基盤とみなされており、最も安定的かつ長期的な資金需要があるセクターでもあります。しかし、このような資金フローを引き付けるためには、市場は政策の安定性と金融商品の設計における創造性を兼ね備えた、同期した戦略を必要とします。

VIS Ratingによると、政策の一貫性が鍵となります。インフラプロジェクトのライフサイクルは15～20年で、レバレッジ比率が高く、単一の収入源に依存しているため、政策変動や建設リスクの影響を受けやすいのです。そのため、発行に関する明確な法的枠組みを確立し、担保管理、エスクロー口座、透明性の高い支払いプロセスといった発行後のモニタリングメカニズムを組み合わせることが、長期投資家の信頼を高める基盤となるでしょう。さらに、ESG（環境・社会・ガバナンス）は、ベトナム企業が国際資本にアクセスするための必須の「パスポート」になりつつあります。国内投資家は柔軟な対応が可能ですが、国際機関は厳格かつ一貫したコンプライアンスを求めています。ESGへの対応は、資本コストの削減に役立つだけでなく、発行の質とベトナム企業のグローバル市場における競争力の向上にもつながります。もう一つの重要な解決策は、信頼性の向上です。特にインフラプロジェクトの建設段階における信用保証は、重要な触媒となると考えられています。国際的な経験から、 CGIFのような信頼できる機関による全額または一部の支払い保証は、債券の魅力を大幅に高める可能性があることが示されています。Gelex（2019年）とPhenikaa（2023年）が国際保険会社向けに保証付き債券を発行した際の成功事例は、このメカニズムの有効性を明確に示しています。

VIS Ratingによると、信用格付け機関の役割もますます重要視されている。信用格付けは、財務構造とESGコンプライアンスに関する独立した評価を提供し、投資家がリスクを定量化し、特にグリーンボンドやサス​​テナブル・ディベロップメント・ボンドといった新しい金融商品において適切な価格設定を行う上で役立つ。グリーン成長を目指すベトナム市場において、信用格付けの参加は透明性の向上と国際資本の誘致にとって重要な手段となるだろう。資本市場が真に厚みを持つためには、機関投資家や開発銀行の参加が不可欠である。この地域の国々では、年金基金、保険会社、ADBやIFCといった開発機関を含む強力な投資家基盤が、インフラセクターの官民連携（PPP）プロジェクトが最長50年の債券を発行することを支援している。一方、ベトナムでは、社会保険基金と民間年金基金はまだ社債市場への参加が認められておらず、生命保険会社は巨額の資産を運用しているにもかかわらず、社債への割り当ては10%にも満たない。

VIS Ratingの調査によると、ベトナム債券市場の抜本的な発展に向けた最優先事項は、法規制改革（47%）と投資家基盤の拡大（27%）の2つです。これは市場関係者の明確なコンセンサスです。財務省の2026～2027年ロードマップに沿って法的障壁が撤廃されれば、ベトナムは野心的な経済・インフラ開発目標の達成に十分な規模の長期資本源を確保できるとVIS Ratingは述べています。

出典: https://daibieunhandan.vn/khai-mo-dong-von-dai-han-cho-ha-tang-10388313.html