中国経済は数十年ぶりの最大の課題に直面している

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中国の習近平国家主席による国の成長モデル転換の取り組みは前例のない障害に直面している。

中国は数十年にわたり、工場、高層ビル、道路への投資によって経済成長を加速させてきました。このモデルは驚異的な成長をもたらし、中国を世界第2位の経済大国、そして世界の製造業大国へと変貌させました。

しかし今、彼らは前例のない困難に直面している。18兆ドル規模の経済は減速し、消費者は支出に消極的になっている。輸出は落ち込み、物価は下落し、若者の20%以上が失業している。3,000件のプロジェクトを抱える中国最大の民間不動産開発会社、碧桂園は債務不履行の危機に瀕している。中国最大級の地下銀行の一つ、中志企業集団は、支払い遅延をめぐり顧客からの反発に直面している。

この要因の多くは、中国の指導者らが、前政権ほど債務に大きく依存しない成長モデルへの移行を図ったことによるもので、不動産危機が悪化しても中国は思い切った措置を取らなかった。

このため、JPモルガン・チェース、バークレイズ、モルガン・スタンレーといった多くの外資系銀行は、今年の中国の経済成長率予測を政府目標の5%を下回る水準に引き下げた。外国人投資家も資金を引き揚げており、中国人民銀行（PBOC）は人民元安阻止策を模索せざるを得なくなっている。

[中国貴州省で行き詰まっている高速道路建設プロジェクト。写真：ブルームバーグ — 貴州省（中国）で行き詰まっている高速道路建設プロジェクト。写真：*ブルームバーグ*

米国が景気刺激策として家計支援やインフラ整備に数兆ドルを費やしている一方で、中国の習近平国家主席は、投機的な建設や債務拡大による成長への依存を避けたいと考えている。専門家は、世界最大の経済大国である中国の対照的な政策が世界の投資の流れを変えていると指摘している。また、中国が米国を追い抜くペースを鈍化させる可能性、あるいはそもそも追い越しを阻止する可能性もある。

中国当局にとって最大のリスクは、強力な景気刺激策を講じないことで、14億人の市場への信頼が損なわれる可能性があることだ。「中国は期待後退を経験している。人々が成長の減速を予想すれば、実際に減速する」と、世界銀行の元中国担当局長バート・ホフマン氏はブルームバーグに語った。

7月の消費者物価指数が中国がデフレに陥っていることを示したことを受け、エコノミストらは最悪のシナリオでは、中国は過去数十年間日本が経験してきたのと同じ停滞に陥る可能性があると警告した。物価下落は、家計の購買意欲の鈍化、企業収益の減少、実質借入コストの上昇など、需要の弱さと将来の成長鈍化の兆候である。

サウスチャイナ・モーニング・ポスト紙は、新型コロナウイルス感染症からの回復が徐々に勢いを失っている中、中国経済の成長に対する不信感が広がっていると報じた。世界第2位の経済大国である中国のGDPは、第2四半期に前年同期比6.3%増加した。この伸び率は第1四半期（4.5%）を上回ったものの、多くの機関の予想を下回った。

経済信頼感のもう一つの指標は人民元で、年初から対ドルで6%下落しています。人民元下落の要因としては、中国の金融政策と米国の政策の不一致、中国の経済成長の鈍化に対する投資家の懸念、そして不動産セクターの債務不履行リスクが挙げられます。

観測筋によると、中国当局はここ数週間、人民元の過度な下落を阻止しようと努めている。人民銀行は人民元高を促すため、日々の基準レートを設定している。国有銀行もドル売りを行っている。

経済学者たちは、中国は人口動態の不利と、米国およびその同盟国からの独立志向（対外貿易・投資への脅威）により、成長率が大幅に低下する局面に入りつつあると考えている。中国経済は一時的な減速にとどまらず、長期的な停滞期に突入する可能性がある。

「我々は経済史上最大の転換点につながる可能性のある変化を目撃している」とコロンビア大学で経済危機研究を専門とするアダム・トゥーズ教授はウォール・ストリート・ジャーナル紙にコメントした。

市場のボラティリティが高まった時期には、中国株の下落が世界的なリスク資産の売りを誘発する可能性があります。2015年には、中国による人民元の切り下げと株価暴落により、FRB（連邦準備制度理事会）が利上げを中止せざるを得なくなった事例がありました。現在はそうではありません。しかし、状況が悪化すれば、FRBは予想よりも早く利下げを迫られる可能性があります。

中国の指導者たちも黙ってはいない。先月の会合後、彼らはインフラ支出の拡大、不動産会社への流動性支援、住宅購入規制の緩和など、いくつかの提案を行った。先週、中国は予想外に金利を引き下げた。

1976年以降の中国の年間GDP成長率。図表：ブルームバーグ — 1976年以降の中国の年間GDP成長率。図表：*ブルームバーグ*

先週の環球時報の記事でも、中国経済に今最も必要なのは信頼感だと述べられています。利下げの発表は、政府が経済を支える決意を示していると言えるでしょう。

環球時報は、中国が世界経済の回復の鈍化や国内経済の不均衡など、多くの課題に直面していることを認めた。今年上半期に発生した新たな問題は、中国当局のマクロ経済運営を複雑化させている。しかし、環球時報は「中国経済は徐々に回復している」と述べ、金利引き下げなど「安定成長を維持するための十分な手段を備えている」と指摘した。

実際、中国経済の一部の分野、例えば電気自動車、太陽光発電、風力発電、電池などは依然として活況を呈しています。これらの分野への投資と輸出は二桁成長を遂げており、まさに中国の指導者たちが切望するグリーンでハイテクな成長と言えるでしょう。中国はまた、世界規模の高速鉄道や再生可能エネルギープロジェクトへの資金供給のため、債券を発行しています。さらに、企業向け融資金利の引き下げや、電気自動車購入者への手厚い補助金支給も行っています。

観光業とレストランも、昨年のロックダウン時と比べて活況を呈しています。スターバックスは前四半期、中国での売上高が46%増加したと報告しました。国内線の利用者数はパンデミック以前と比べて15%増加しています。旅行者からは、需要の急増により格安ホテルが料金を値上げしているとの苦情が出ています。こうした状況が雇用を創出し、当局の失業問題への懸念を和らげています。

問題は、これらの新たな成長エンジンが不動産市場の大幅な落ち込みを相殺するには不十分だということです。中国政府は、「ニューエコノミー」（グリーン製造業やハイテクセクターを含む）が今年上半期に6.5%成長し、GDPの約17%を占めると推定しています。対照的に、建設支出は上半期に8%減少しました。このセクターは直接的にも間接的にもGDPの20%を占めています。

中国の不動産市場は、政府が債務バブルの抑制と住宅価格の上昇抑制を目的とした「三大赤線」政策を導入した2020年末以降、混乱に陥っている。しかし、この政策は不動産会社の重要な資本の喪失も招いた。不動産大手の中国恒大集団は2021年末に債務不履行に陥り、先週、米国で破産保護を申請した。最近、中国の大手不動産会社である碧桂園も、債券の返済能力について「不確実性」を警告した。

中国における不動産販売は、2020年のピーク時の50%以下に落ち込んでいます。不動産業界と関連産業（建設、鉄鋼、セメント、ガラス）が打撃を受けているだけでなく、家計の信頼感も急落しています。シティグループによると、中国の家計資産の約70%を不動産が占めているためです。また、銀行が担保として保有する資産の40%も不動産が占めています。

住宅価格の下落は、家計に貧困感を抱かせ、支出削減を余儀なくさせ、成長をさらに圧迫します。企業が利益見通しを引き下げ、投資と雇用を削減するにつれて、その波及効果はさらに大きくなります。

一部の専門家は、北京政府に対し、信頼醸成策によってこの悪循環を断ち切るよう求めている。中国人民銀行顧問の蔡芳氏は最近、政府に対し消費者への直接的な支援を強く求めた。他のエコノミストらは、消費刺激策として政府が数兆元（数千億ドル）規模の借り入れを行う可能性を示唆している。

しかし、北京はこれらの提案を拒否した。「消費を支える最善の方法は雇用を支えることであり、それは減税を通じて企業部門を支援することを意味する」と、UBSのエコノミスト、ワン・タオ氏は述べた。習近平国家主席はまた、環境、国家安全保障、リスク回避のために成長を犠牲にすべきではないと、中国当局に対し繰り返し警告してきた。

しかし、専門家は、中国が抜本的な措置を講じる可能性も否定できないと指摘している。例えば、昨年、中国は3年間実施してきた「ゼロコロナ政策」を突如放棄した。

中国政府に助言する上海金融高等学院の朱寧教授は、当局の不動産セクターに対する見方が最近変化していることに気づいている。朱教授は、中国がより積極的な支援策を打ち出すだろうと予測している。

「問題は、彼らが財政赤字を犠牲にする覚悟があるかどうかだ。今のところ彼らは躊躇している。しかし、経済の現実が彼らの考えを変えるかもしれない」と彼は結論付けた。

ハ・トゥ（ブルームバーグ、WSJ、Global Timesによる）

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